Den regulatorischen Perimeter im Fondsmarketing entschlüsseln

# Den regulatorischen Perimeter im Fondsmarketing entschlüsseln

Eine E-Mail mit dem Text „Wir stellen für nächstes Jahr eine europäische Private-Credit-Strategie zusammen, ein Gespräch wert?“ kann drei verschiedene Dinge sein. Harmlose Marktforschung. Eine unrechtmäßige Bewerbung eines Fonds, für dessen Vertrieb keine Erlaubnis vorliegt. Oder das Ereignis, das eine 18-Monats-Uhr startet, von deren Existenz niemand im Team wusste. Die Worte entscheiden das nicht. Wer sie erhalten hat, wo diese Person saß und ob der Fonds bereits zum Vertrieb angezeigt war: das entscheidet.

Das ist der regulatorische Perimeter. Bevor irgendeine Regel zu Performancezahlen, Risikohinweisen oder Fair Value greift, brauchen Sie drei Antworten: Liegt diese Kommunikation überhaupt im regulierten Raum, welche Investoren dürfen sie rechtmäßig erhalten, und welches Regelwerk gilt für den Leser. Diese Lektion legt diese Definitionen fest. Der Rest des Moduls setzt sie voraus.

Was als Finanzwerbung gilt

Die britische Definition ist der nützlichste Ausgangspunkt, weil sie die weiteste ist. Section 21 des Financial Services and Markets Act 2000 erfasst jede Aufforderung oder Anreizsetzung zur Aufnahme einer Investmentaktivität, sofern sie geschäftsmäßig kommuniziert wird. Zwei Formulierungen tragen das Gewicht. *Invitation or inducement* umfasst alles, was einen Leser Richtung Zeichnung bewegen soll: ein LinkedIn-Post, eine gesponserte Podcast-Passage, eine Konferenzfolie, ein einzelner Satz in einer Follow-up-Mail. *In the course of business* schließt echte Privatgespräche aus und kaum etwas darüber hinaus.

Die Folge ist eine Schranke dafür, wer das Material herausgeben darf. Eine Finanzwerbung muss von einem zugelassenen Unternehmen erstellt oder genehmigt werden, sofern keine Ausnahme greift. Seit dem 7. Februar 2024 darf ein zugelassenes Unternehmen keine Werbung für nicht zugelassene Kunden mehr genehmigen, es sei denn, die FCA hat ihm über das Financial Promotion Approver Gateway eine spezifische Erlaubnis erteilt. Das hat den Kreis der Firmen, die Material Dritter abzeichnen, stark verkleinert.

Die EU reguliert die Kommunikation statt den Kommunikator zu beschränken. Eine Marketing-Mitteilung für einen Fonds muss als Marketing-Mitteilung erkennbar sein, muss redlich, klar und nicht irreführend sein und muss Risiken mit gleicher Deutlichkeit wie Chancen beschreiben, nach der EU-Verordnung über den grenzüberschreitenden Vertrieb von Investmentfonds und den darunter liegenden ESMA-Leitlinien.

In den USA ist der Perimeter für das eigene Marketing eines Investment Advisers die Definition von „advertisement“ in Rule 206(4)-1 unter dem Advisers Act: jede direkte oder indirekte Kommunikation, mit der ein Adviser seine Beratungsdienstleistungen mehr als einer Person anbietet, plus jedes vergütete Testimonial oder Endorsement, unabhängig vom Kanal. Das Anbieten von Fondsanteilen ist eine gesonderte Frage mit gesonderter Antwort, geregelt im Securities Act von 1933.

🎬 [VIDEO: "The SEC Marketing Rule Explained" - youtube.com - eine verständliche Erläuterung der Adviser Marketing Rule von 2021 und ihrer Testimonial-Bestimmungen]

Was außerhalb liegt und was nur so aussieht

Rein faktische Unternehmensinformationen ohne Aufforderung (Ergebnisse, eine Personalie, eine Büroeröffnung) liegen normalerweise außerhalb. Ebenso die sogenannte Image-Werbung: Firmenname, Logo, Kontaktdaten und ein Satz zur Beschreibung des Geschäfts, ohne Produkt und ohne Call to ActionCall to ActionEin Button, Link oder eine Botschaft, die Nutzer zu einer bestimmten Handlung auffordert: registrieren, kaufen, herunterladen oder mehr erfahren.Vollständige Definition ansehen →. Innerhalb des Perimeters, aber befreit, sind im Vereinigten KKDie durchschnittliche Zahl neuer Nutzer, die jeder bestehende Nutzer über Empfehlungen generiert. Über 1,0 verstärkt sich das Wachstum selbst und wird exponentiell.Vollständige Definition ansehen →önigreich Werbungen, die sich auf die Kategorien der Financial Promotion Order stützen, etwa Investment Professionals, Certified High Net Worth Individuals und Self-Certified Sophisticated Investors, deren Schwellen am 31. Januar 2024 gestiegen sind. Ausnahmen sind bedingt, nicht dekorativ: Fehlt die Selbstzertifizierungserklärung oder ist sie veraltet, ist die Ausnahme weg und die Werbung war unrechtmäßig.

Wann Werbung zu Beratung wird

Das Einseiter zu einem Modellportfolio ist die Stelle, an der der Perimeter am leisesten überschritten wird. Zeigen Sie jedem Betrachter dieselbe Allokation ohne Personalisierung, dann ist es Marketing. Sagen Sie einem identifizierten Leser, was *ererDas Verhältnis von Interaktionen (Likes, Kommentare, Shares) zur Reichweite eines Inhalts. Zeigt, wie stark die Zielgruppe reagiert, gemessen an der Zahl der Personen, die den Inhalt gesehen haben.Vollständige Definition ansehen →* halten sollte, oder stellen Sie das Modell als zu seinen Verhältnissen passend dar, dann haben Sie möglicherweise eine persönliche Empfehlung abgegeben. Das zieht Geeignetheitspflichten und eine Beratungsbeziehung nach sich, die Ihr Marketingbudget nicht schaffen wollte. Der Test ist nicht das Format. ErErDas Verhältnis von Interaktionen (Likes, Kommentare, Shares) zur Reichweite eines Inhalts. Zeigt, wie stark die Zielgruppe reagiert, gemessen an der Zahl der Personen, die den Inhalt gesehen haben.Vollständige Definition ansehen → ist, ob das Stück einem bestimmten Leser sagt, was ererDas Verhältnis von Interaktionen (Likes, Kommentare, Shares) zur Reichweite eines Inhalts. Zeigt, wie stark die Zielgruppe reagiert, gemessen an der Zahl der Personen, die den Inhalt gesehen haben.Vollständige Definition ansehen → tun soll.

Wem gegenüber rechtmäßig geworben werden darf

Die Kundenkategorisierung ist die zweite Frage, und sie entscheidet meist über alles andere.

• Unter MiFID II sind Investoren Kleinanleger, professionelle Kunden oder geeignete Gegenparteien. Zu den Professionellen per se gehören zugelassene Unternehmen und große Unternehmen. Kleinanleger kkDie durchschnittliche Zahl neuer Nutzer, die jeder bestehende Nutzer über Empfehlungen generiert. Über 1,0 verstärkt sich das Wachstum selbst und wird exponentiell.Vollständige Definition ansehen →önnen nur in den Professionellen-Status wechseln, wenn ein zweiteiliger Test erfüllt ist: Das Unternehmen beurteilt ihre Sachkunde, und der Kunde erfüllt zwei von drei Kriterien (häufige, bedeutende Transaktionen, ein Finanzinstrumenteportfolio über 500.000 Euro oder ein Jahr in einer beruflichen Position, die Kenntnisse der betreffenden Transaktionen erfordert).
• In den USA nutzen private Fonds, die unter Regulation D verkauft werden, entweder Rule 506(b), die General Solicitation vollständig verbietet, oder Rule 506(c), die öffentliche Werbung erlaubt, vom Emittenten aber angemessene Schritte verlangt, um zu verifizieren, dass jeder KKDie durchschnittliche Zahl neuer Nutzer, die jeder bestehende Nutzer über Empfehlungen generiert. Über 1,0 verstärkt sich das Wachstum selbst und wird exponentiell.Vollständige Definition ansehen →äufer ein Accredited Investor ist. Die individuellen Accredited-Schwellen liegen bei 200.000 Dollar Einkommen (300.000 Dollar gemeinsam) oder 1 Million Dollar Nettovermögen ohne den Hauptwohnsitz; die SEC ergänzte 2020 qualifikationsbasierte Wege, darunter Inhaber der Lizenzen Series 7, 65 und 82. Fonds, die sich auf Section 3(c)(7) des Investment Company Act stützen, verkaufen nur an Qualified Purchasers, eine höhere Hürde von 5 Millionen Dollar an Investments für Privatpersonen.
• In Singapur teilt der Securities and Futures Act die Welt in Schemes, die von der Monetary Authority of Singapore autorisiert oder anerkannt sind und Kleinanlegern angeboten werden dürfen, und Restricted Schemes, die nur Accredited und institutionellen Investoren angeboten werden. Die MAS verlangt außerdem, dass Firmen die ausdrückliche Zustimmung eines Kunden einholen, bevor sie ihn als Accredited Investor behandeln. Der Status wird also gewählt und nicht unterstellt.

Die praktische Regel: Ihre Zielgruppe ist nicht die Liste, die Sie gekauft haben. Sie ist die engste Kategorie, die Ihr Distributionskanal tatsächlich erreichen kann.

Pre-Marketing versus Marketing

Das EU-Recht definiert jetzt die Lücke zwischen dem Testen einer Idee und dem Verkauf eines Fonds. In der Fassung der Richtlinie (EU) 2019/1160 behandelt die AIFMD Pre-Marketing als Informationen zu Anlagestrategien oder Anlageideen, die potenziellen professionellen Investoren in der EU bereitgestellt werden, um deren Interesse an einem AIF zu testen, der noch nicht aufgelegt ist oder der aufgelegt, aber in dem betreffenden Mitgliedstaat noch nicht zum Vertrieb angezeigt ist.

Was Sie beim Pre-Marketing nicht dürfen: Zeichnungsunterlagen, endgültige Gründungsdokumente oder einen Prospekt in endgültiger Form übergeben. Alles, was einem Investor eine Verpflichtung ermöglichen würde, bringt Sie über die Linie. Und die Uhr zählt.

Tag 0     Erstes Strategie-Deck einem professionellen EU-Investor gezeigt
Tag 14    Frist für die informelle Mitteilung an die Heimataufsicht des AIFM
Tag 1+    Keine Zeichnungsunterlagen, keine endgültigen Angebotsunterlagen
Monat 18  Jede Zeichnung in diesem Zeitraum gilt als Ergebnis von
          Marketing, eine vollständige Anzeige muss also vorher vorliegen

Dritte dürfen nur dann im Auftrag eines AIFM Pre-Marketing betreiben, wenn sie selbst zugelassen sind (eine MiFID-Firma, ein Kreditinstitut, eine OGAW-Verwaltungsgesellschaft, ein AIFM oder ein vertraglich gebundener Vermittler). Reverse Solicitation, bei der der Investor wirklich zuerst auf Sie zukommt, ist kein Marketing, aber die ESMA-Stellungnahme vom Januar 2021 machte deutlich, dass Aufsichtsbehörden erwarten, dass die Initiative echt und dokumentiert ist und nicht durch eine Aktennotiz „wir wurden angesprochen“ konstruiert wird.

Passporting, Registrierung und Anerkennung

Es gibt keine globale Vertriebslizenz. Jede Grenze ist eine neue Erlaubnisfrage.

• UCITS. Eine Anzeigedatei geht an die Heimataufsicht, die sie innerhalb von 10 Arbeitstagen an den Aufnahmestaat weiterleitet. Der Vertrieb darf mit der Weiterleitung beginnen, vorbehaltlich lokaler Sprachanforderungen für das KID und, in mehreren Staaten, einer lokalen Facilities-Regelung für Investoren.
• AIFMD. Der Pass reicht nur bis zu professionellen Investoren. Der Retailvertrieb alternativer Fonds bleibt national, und Nicht-EU-Manager stützen sich auf die nationalen Private-Placement-Regime nach Artikel 42, die in Irland, den Niederlanden und den nordischen Märkten praktikabel und anderswo langsam oder faktisch geschlossen sind.
• UK. EWR-Fonds, die ins Vereinigte KKDie durchschnittliche Zahl neuer Nutzer, die jeder bestehende Nutzer über Empfehlungen generiert. Über 1,0 verstärkt sich das Wachstum selbst und wird exponentiell.Vollständige Definition ansehen →önigreich verkauft werden, sind vom Temporary Marketing Permissions Regime in das Overseas Funds Regime des Financial Services Act 2021 gewechselt, mit einer Äquivalenzfeststellung für EWR-UCITS und Anträgen, die die FCA bearbeitet. Fonds außerhalb dieses Wegs brauchen eine individuelle Anerkennung nach Section 272 FSMA, die langsamer und unterlagenintensiv ist.
• Singapur. Der ausländische Retailvertrieb läuft über den Recognised-Scheme-Weg, genutzt vor allem von luxemburgischen und irischen UCITS, während Fonds nur für Professionelle als Restricted Schemes angemeldet werden.
• USA. Nichts kommt per Pass herein. Ein ausländischer Fonds erreicht US-Investoren als Private Placement oder überhaupt nicht, und öffentlicher Vertrieb bedeutet, ein in den USA registriertes Vehikel aufzulegen.

Die Zuständigkeit knüpft an den Leser an, nicht an den Absender. Eine in Frankreich einsehbare Webseite, die einen Fonds ohne französische Registrierung bewirbt, ist ein französisches Problem, unabhängig davon, wo der Server steht. Die Standardmaßnahmen sind Geo-Gating über IP, Attestierungsschranken, die den Professionellen- oder Accredited-Status bestätigen, bevor Inhalte laden, und jurisdiktionsspezifische Legenden. Keine davon wäscht einen Verstoß rein: Ein Attestierungsklick macht aus einem 506(b)-Angebot kein öffentliches, und eine Legende „nicht an Personen in den Vereinigten Staaten gerichtet“ auf einer Anzeige, die auf New York zielt, bringt nichts. Sie funktionieren nur zusammen mit echter Vertriebsdisziplin.

Wichtigste Erkenntnisse

• Eine Finanzwerbung ist jede geschäftsmäßig erfolgte Aufforderung oder Anreizsetzung zur Aufnahme einer Investmentaktivität. Das Medium ist irrelevant, die Absicht nicht, und im Vereinigten KKDie durchschnittliche Zahl neuer Nutzer, die jeder bestehende Nutzer über Empfehlungen generiert. Über 1,0 verstärkt sich das Wachstum selbst und wird exponentiell.Vollständige Definition ansehen →önigreich muss sie von einem zugelassenen Unternehmen erstellt oder genehmigt werden, wobei die Genehmiger seit Februar 2024 selbst einer Schranke unterliegen.
• Die Kundenkategorisierung setzt die Obergrenze dafür, was Sie sagen kkDie durchschnittliche Zahl neuer Nutzer, die jeder bestehende Nutzer über Empfehlungen generiert. Über 1,0 verstärkt sich das Wachstum selbst und wird exponentiell.Vollständige Definition ansehen →önnen und wo: Kleinanleger, professionelle Kunden und geeignete Gegenparteien nach MiFID II in Europa, Accredited Investor und Qualified Purchaser in den USA, Restricted Schemes für Accredited und institutionelle Investoren in Singapur.
• Pre-Marketing ist eine definierte, zeitlich begrenzte Aktivität. Zwei Wochen zur Anzeige, keine Zeichnungsunterlagen und ein 18-Monats-Fenster, in dem jede Zeichnung als Marketing behandelt wird.
• Ein Modellportfolio-Dokument wird zur Beratung, wenn Personalisierung plus implizite Empfehlung einem namentlich bekannten Leser sagen, was ererDas Verhältnis von Interaktionen (Likes, Kommentare, Shares) zur Reichweite eines Inhalts. Zeigt, wie stark die Zielgruppe reagiert, gemessen an der Zahl der Personen, die den Inhalt gesehen haben.Vollständige Definition ansehen → tun soll. Das ist ein anderes Regime, nicht eine strengere Version desselben.
• Vertriebsrechte gelten Land für Land: UCITS-Anzeige, der AIFMD-Pass nur für Professionelle oder Private Placement, das britische Overseas Funds Regime, MAS-Anerkennung und für die USA überhaupt kein InboundInboundEine Strategie, die Interessenten organisch über wertvolle Inhalte (Blog, SEO, Social) anzieht, statt sie zu unterbrechen.Vollständige Definition ansehen →-Pass.