Réassurance et risque de contrepartie : qui porte réellement la perte

En septembre 2022, l'ouragan Ian a causé entre 50 et 65 milliards de dollars de pertes assurées selon les estimations (estimation du Swiss Re Institute). Les assureurs primaires de Floride qui avaient acheté une protection en réassurance s'attendaient à faire remonter l'essentiel de la facture. Certains y sont parvenus. D'autres ont découvert que leurs crcrLe pourcentage de visiteurs ou de prospects qui réalisent une action attendue (achat, inscription, formulaire de contact), calculé en divisant les conversions par le nombre total d'opportunités.Voir la définition complète →éances de réassurance (reinsurance recoverables, les montants que leurs réassureurs leur devaient) étaient logées chez des contreparties qui contestaient les sinistres, retardaient le paiement ou, dans quelques cas, faisaient face à leurs propres tensions de solvabilité. Le risque avait été cédé sur le papier. Au bilan, il est revenu.

Cette leçon retrace ce parcours : comment la cession de risque via la réassurance et les catastrophe bonds peut créererLe rapport entre les interactions (likes, commentaires, partages) et le reach d'un contenu, utilisé pour mesurer la réaction de l'audience au regard du nombre de personnes touchées.Voir la définition complète → de nouveaux risques (risque de contrepartie et basis risk) qui ressurgissent exactement là où l'assureur se croyait protégé.

Ce que « céder » signifie réellement

Un cédant est la compagnie d'assurance qui transfère le risque. Le réassureur l'accepte, généralement contre une prime.

Deux structures courantes :

Traité en quote-part (quota-share) : le cédant et le réassureur se partagent chaque police d'un portefeuille défini selon un pourcentage fixe. Si le traité est un quota-share à 40 %, le réassureur prend 40 % des primes et 40 % de chaque sinistre, dollar pour dollar, dans ce portefeuille.

Catastrophe bond (« cat bond ») : l'assureur (ou le réassureur) sponsorise une obligation vendue à des investisseurs des marchés de capitaux. Si un événement déclencheur défini se produit (par exemple un ouragan au-delà d'une certaine vitesse de vent, ou des pertes sectorielles au-delà d'un seuil), les investisseurs perdent tout ou partie du principal, et cet argent paie les sinistres du sponsor. Si aucun événement déclencheur ne se produit, les investisseurs récupèrent leur principal plus un coupon.

Les deux structures sortent le risque des livres du cédant, en théorie. Les deux laissent un risque résiduel.

Risque de contrepartie : le réassureur peut ne pas payer

Le risque de contrepartie signifie ici la défaillance du réassureur, son retard ou sa contestation sur le paiement de ce qu'il doit.

Avec un traité en quote-part, le cédant doit toujours immédiatement l'intégralité du sinistre à son assuré. Il détient ensuite un reinsurance recoverable, un actif à son bilan représentant ce que le réassureur lui doit en retour. Cet actif ne vaut que ce que vaut la capacité et la volonté du réassureur de payer.

C'est pourquoi les régulateurs surveillent de près la qualité de crédit des réassureurs. Sous Solvabilité II (le régime de capital fondé sur le risque de l'UE pour les assureurs, en vigueur depuis 2016), l'exigence de capital d'un cédant pour le risque de crédit de réassurance dépend de la notation du réassureur : une réassurance placée auprès d'une contrepartie non notée ou faiblement notée entraîne une charge en capital bien plus élevée qu'un placement auprès d'un réassureur solidement noté comme Munich Re ou Swiss Re. Aux États-Unis, la Credit for Reinsurance Model Law de la NAIC (National Association of Insurance Commissioners) lie de la même façon les exigences de collatéral à la notation de solidité financière du réassureur et à son domicile.

Vérification pratique de due diligence : regardez la concentration des reinsurance recoverables du cédant. Si plus de 15 à 20 % des créances sont logées chez un seul réassureur, c'est un signal de concentration qui mérite d'être creusé dans un document réglementaire ou un rapport d'agence de notation.

Basis risk : le paiement ne correspond pas à la perte

Les cat bonds introduisent un problème différent : le basis risk, l'écart entre le déclencheur qui libère le paiement et la perte réelle du cédant.

Les cat bonds utilisent différents types de déclencheurs :

• Déclencheur indemnitaire : paie sur la base des pertes réellement encourues par le sponsor. Basis risk le plus faible, mais vérification lente et obligation de divulguer des données de sinistres détaillées aux investisseurs.
• Déclencheur paramétrique : paie sur la base d'un événement physique mesurable, comme la vitesse du vent à des coordonnées précises ou la magnitude d'un séisme. Paiement rapide, mais le déclencheur peut ne pas s'activer alors même que le sponsor subit de lourdes pertes réelles (ou s'activer alors que les pertes sont faibles).
• Déclencheur sur pertes sectorielles : paie sur la base des pertes estimées de l'ensemble du secteur (souvent issues d'un modélisateur comme Verisk/AIR ou RMS), et non du portefeuille propre du sponsor.

Un exemple chiffré : un assureur floridien sponsorise un cat bond de 200 millions de dollars avec un déclencheur paramétrique calé sur une vitesse de vent de catégorie 4 dans une zone définie. Une tempête touche terre en catégorie 3 forte, juste en dessous du seuil de déclenchement, mais progresse lentement et provoque 180 millions de dollars de sinistres réels pour l'assureur en raison de pluies prolongées et d'inondations (un péril que le déclencheur paramétrique n'était pas conçu pour capter). L'obligation ne paie rien. L'assureur absorbe lui-même l'intégralité des 180 millions, après avoir payé des années de coupon pour transférer ce risque. Cet écart entre « risque transféré sur le papier » et « perte conservée en pratique », c'est le basis risk.

L'Artemis Deal Directory est une ressource gratuite et publique qui recense les structures de cat bonds en cours et passées, les types de déclencheurs et leurs résultats, utile à qui veut examiner de vrais cas de basis risk.

Où la réglementation regarde

Les régulateurs s'intéressent au risque cédé parce qu'il affecte à la fois la solvabilité et le risque systémique.

• Solvabilité II (UE) : exige des assureurs de détenir du capital au titre du Solvency Capital Requirement (SCR) reflétant le risque de défaut de contrepartie sur les reinsurance recoverables, calculé dans un sous-module dédié.
• Cadre Risk-Based Capital (RBC) de la NAIC (États-Unis) : applique une charge au titre du « Schedule F » (réassurance autorisée/non autorisée) pénalisant les créances sur des réassureurs qui n'ont pas déposé de collatéral ou ne sont pas licenciés/accrédités dans l'État.
• ORSA de la NAIC (Own Risk and Solvency Assessment) : exige des assureurs de taille importante une auto-évaluation annuelle de la concentration et du risque de contrepartie liés à leurs programmes de réassurance.
• L'EIOPA (European Insurance and Occupational Pensions Authority) publie des rapports périodiques signalant la concentration en réassurance comme une vulnérabilité systémique, en particulier la dépendance des cédants à un petit nombre de grands réassureurs mondiaux (Munich Re, Swiss Re, Hannover Re, SCOR).

Checklist de due diligence pour tracer le risque cédé :

1. Vérifiez la notation de la contrepartie et le statut du collatéral (comptes de trust, lettres de crédit) sur les reinsurance recoverables.
2. Identifiez le type de déclencheur des cat bonds du programme ; les déclencheurs indemnitaires portent moins de basis risk mais offrent une liquidité plus lente.
3. Cherchez les clauses de prime de reconstitution (reinstatement premium), prime additionnelle due si une tranche de traité est épuisée en cours d'année, qui peuvent créer un coût inattendu après un sinistre majeur.
4. Examinez les informations sur les litiges ou arbitrages avec les réassureurs dans les états financiers du cédant (les assureurs américains les publient dans le Schedule F de l'état annuel statutaire).

Quote-part vs cat bond : comparatif

Un point souvent oublié : les cat bonds sont en général intégralement collatéralisés dès l'origine, le cash des investisseurs étant déposé dans un trust, ce qui élimine largement le risque de crédit de contrepartie. C'est précisément pour cela que les cat bonds échangent le risque de contrepartie contre du basis risk. Les traités en quote-part font l'inverse : meilleur alignement avec la perte réelle (moins de basis risk puisque le réassureur paie exactement sa part des sinistres réels), mais une exposition de contrepartie réelle à la solvabilité du réassureur.

Une note sur la rétrocession et la chaîne de cession

Les réassureurs cèdent eux-mêmes du risque plus loin, à des rétrocessionnaires, d'autres réassureurs ou des structures de cat bonds qui réassurent le réassureur. Cela crée une chaîne : assureur primaire → réassureur → rétrocessionnaire. Chaque maillon peut porter son propre risque de contrepartie et son propre basis risk. Après les grandes années de catastrophes, la capacité de rétrocession se resserre et les prix montent fortement (le pricing retro a augmenté d'environ 30 à 50 % après les années de pertes 2022 à 2023, selon plusieurs rapports de courtiers dont Guy Carpenter), ce qui comprime l'économie des réassureurs eux-mêmes et peut, en retour, influer sur leur comportement de règlement vis-à-vis des cédants.

Points clés

• Céder du risque via la réassurance ou des cat bonds n'élimine pas le risque pour le cédant, cela le convertit en risque de contrepartie (le réassureur paiera-t-il ?) ou en basis risk (le paiement correspond-il à la perte réelle ?).
• Les traités en quote-part concentrent le risque de crédit de contrepartie ; vérifiez la concentration des créances et la notation du réassureur comme première étape de due diligence.
• Les cat bonds sont généralement intégralement collatéralisés, ce qui réduit le risque de contrepartie, mais introduisent du basis risk via des déclencheurs paramétriques ou sur pertes sectorielles qui peuvent ne pas correspondre aux sinistres réels.
• Solvabilité II (UE) et le RBC/Schedule F de la NAIC (États-Unis) construisent tous deux des charges en capital autour de la qualité des contreparties de réassurance, reconnaissance réglementaire directe que le risque cédé peut ressurgir.
• Tracez toujours l'intégralité de la chaîne de cession, rétrocession incluse, car les tensions de capacité et de prix au niveau retro peuvent redescendre vers les cédants primaires après des années de pertes majeures.