Gebührendruck und Flucht ins Passive: Warum der Tod des aktiven Managements übertrieben wird

Die Zahlen sind eindeutig. Vanguard, BlackRocks iShares und State Streets SPDR-Familien verwalten zusammen über 15 Billionen US-Dollar in passiven Aktien- und Rentenprodukten. In den vergangenen zehn Jahren haben aktive US-Aktienfonds Nettoabflüsse in dreistelliger Milliardenhöhe verkraftet, während Indexfonds die Differenz und mehr aufgenommen haben. Die Management Fees auf einfache Aktienindexfonds sind gegen null gedrückt worden: Fidelity brachte 2018 Indexfonds ohne Gebühren auf den Markt, und die durchschnittlichen Expense Ratios passiver Aktienvehikel liegen bei entsprechendem Volumen heute unter fünf Basispunkten. Jeder CFO in einem aktiven Haus, der diese Trends verfolgt, hat den Druck auf die Erträge je Dollar AUM längst gespürt.

Die Debatte ist laut, und sie liegt nicht falsch. Aber der Konsens ist zu etwas erstarrt, das weniger hergibt, als die Daten tatsächlich stützen.

Der Konsens: Passiv gewinnt, aktiv schrumpft, Gebühren gehen gegen null

Die gängige Lesart geht ungefähr so. Indexfonds liefern die Marktrendite zu vernachlässigbaren Kosten. Die meisten aktiven Manager bleiben nach Gebühren über lange Zeiträume hinter ihrer Benchmark zurück. Rationale Anleger, ausgestattet mit der von MiFID II in Europa vorgeschriebenen Gebührentransparenz und einem Jahrzehnt Morningstar-Performanceattribution in den USA, haben mit dem Geldbeutel abgestimmt. Vertriebskanäle, die einst provisionsgetrieben teure aktive Fonds platzierten, wurden regulatorisch umgebaut: die Retail Distribution Review in Großbritannien, die Inducement-Regeln von MiFID II in Europa und die Regulation Best Interest der SEC in den USA haben die ökonomischen Anreize weg von der Platzierung aktiver Produkte verschoben.

Die betriebswirtschaftliche Logik folgt daraus. Ein Haus mit 500 Milliarden US-Dollar in aktiven Aktien zu 65 Basispunkten erzielt 3,25 Milliarden US-Dollar an Management-Fee-Erträgen. Verschiebt man dasselbe AUM ins Passive zu sechs Basispunkten, sinken die Erträge auf 300 Millionen US-Dollar. Die Betriebskosten sinken nicht proportional. Research-Budgets, Portfoliomanagement-Teams, Compliance-Infrastruktur und Technologie enthalten erhebliche Fixkostenanteile. Wer versteht,wie ein einzelner Basispunkt sich zu einem Geschäftsmodell aufsummiert, erkennt, warum eine Gebührensenkung um zehn Basispunkte auf ein Mandat von 200 Milliarden US-Dollar kein Rundungsfehler ist; sie kann den gesamten Deckungsbeitrag einer Geschäftseinheit auslöschen.

Der Konsens schließt daraus: Aktive Manager müssen entweder ins Passive skalieren, auf Alternatives umschwenken oder schrumpfen. BlackRock übernahm 2009 unter anderem deshalb BGI. Amundi baute seine passive Plattform nach der Integration von Pioneer auf. Franklin Templeton kaufte Legg Mason, um sich von reinen aktiven Aktienstrategien zu diversifizieren. Die strategische Logik ist stimmig.

Wo der Konsens zu stark vereinfacht

Die blinden Flecken sind erheblich, und ein CFO muss sie richtig bepreisen.

Erstens ist die Geschichte des Gebührendrucks produktspezifisch, nicht branchenweit. Flows und Gebühren sind bei aktiven Large-Cap-Aktien eingebrochen, wo das Argument effizienter Märkte am stärksten ist. Die Private Markets erzählen eine andere Geschichte. Manager wie Apollo, Blackstone und KKR haben 2025 und bis in 2026 hinein weiterhin Management Fees von 150 bis 200 Basispunkten auf geschlossene Vehikel durchgesetzt, dazu Carried Interest. Institutionelle Allokatoren, Staatsfonds und die wachsende Zahl von Wealth-Management-Plattformen, die alternative Produkte an vermögende Privatkunden vertreiben, haben gebührenpflichtiges aktives Management nicht aufgegeben. Sie haben es auf Anlageklassen umgelenkt, in denen Indexreplikation strukturell nicht verfügbar ist: Private Credit, Infrastruktur, Real Assets.

Zweitens hat der Transparenzeffekt von MiFID II und RDR, so real ererDas Verhältnis von Interaktionen (Likes, Kommentare, Shares) zur Reichweite eines Inhalts. Zeigt, wie stark die Zielgruppe reagiert, gemessen an der Zahl der Personen, die den Inhalt gesehen haben.Vollständige Definition ansehen → ist, keinen einheitlichen Margendruck über alle Regionen hinweg erzeugt. Das europäische Retail-Geschäft hat sich deutlich neu bepreist. Große institutionelle Mandate in den USA verhandeln Gebühren aber weiterhin über Beziehung, Komplexität und MaMaEinsatz von Software, um wiederkehrende Marketingaufgaben und Kampagnen zu automatisieren und Personalisierung in großem Maßstab über Kanäle wie E-Mail, Web und Social zu ermöglichen.Vollständige Definition ansehen →ßanfertigung. Eine staatliche Pensionskasse mit 10 Milliarden US-Dollar, die einem Emerging-Market-Debt-Manager mit echtem Informationsvorsprung bei Lokalwährungsanleihen Kapital zuweist, kauft keine Commodity. Die Gebühr hält.

Drittens ist das Bild der organischen Flows differenzierter, als es die plakative Gegenüberstellung aktiv gegen passiv nahelegt.Wer nachverfolgt, wohin die Flows innerhalb der AUM-Bridge tatsächlich wandern, sieht, dass die erfolgreichen aktiven Manager nicht einfach die größten sind. Boutique-Rentenmanager, quantitative Aktienstrategien und ergebnisorientierte Multi-Asset-Fonds haben in bestimmten Zeitfenstern Nettozuflüsse angezogen, besonders in Phasen erhöhter Dispersion wie der Zinsvolatilität von 2022 bis 2024. Wenn die Korrelationen zwischen Aktien hochschnellen, wie in diesem Zeitraum wiederholt geschehen, liefern Indexfonds nicht mehr den Diversifikationsnutzen, den Anleger unterstellt hatten. Aktive Manager mit echtem Active Share sammeln in diesen Verwerfungen Vermögen ein.

Viertens enthält die Kostenannahme im Argument „passiv gewinnt“ einen Fehler. Skalierung im Passiven ist nicht gratis. BlackRocks iShares und Vanguard konkurrieren über Kosten bei Volumina, die eine außergewöhnliche Technologieinfrastruktur, Wertpapierleihprogramme und einen Compliance-Apparat über Dutzende Jurisdiktionen hinweg erfordern. Für einen mittelgroßen Manager erzeugt der Aufbau einer glaubwürdigen passiven Plattform mit Gebühren unter zehn Basispunkten Verluste, bis das AUM eine Schwelle überschreitet, die die meisten organisch nicht erreichen.

Was ein scharf denkender Praktiker tun sollte

Ein CFO in einem aktiven oder Multi-Produkt-Asset-Manager steht 2026 vor einem Kapitalallokationsproblem, nicht vor einer Identitätskrise.

Zuerst gilt es, die Produkt-P&L chirurgisch genau zu segmentieren. Welche Strategien liefern tatsächlich Alpha nach Gebühren, und über welche Vertriebskanäle werden sie verkauft? Ein globaler Aktienfonds, der einer preissensiblen Retail-Plattform 75 Basispunkte berechnet, ist ein schrumpfendes Asset. Dieselbe Strategie, zu 55 Basispunkten an eine institutionelle Plattform mit dreijähriger Bindungsdynamik und etablierten Consultant-Beziehungen verkauft, ist ein anderes Geschäft.

Die zweite Priorität ist, die Rechnung zum Operating Leverage zu verstehen, bevor man sich auf eine Produktexpansion festlegt. Passive Ökonomie funktioniert nur bei Skalierung, und das Break-even-AUM für eine glaubwürdige ETF-Plattform liegt höher, als die meisten Boards annehmen. Ein Haus mit 80 Milliarden US-Dollar aktivem AUM, das in den ETF-Markt eintritt, konkurriert mit iShares' 3 Billionen und Vanguards über 2 Billionen. Ohne einen echten Vertriebsburggraben, ein Tax-Loss-Harvesting-Overlay, eine Direct-Indexing-Fähigkeit oder eine differenzierte Faktorstrategie hinter dem Wrapper trägt die Ökonomie die Investition nicht.

Alternatives-Exposure, ob über organischen Aufbau, Akquisition oder Sub-Advisory-Partnerschaft, ist zum belastbarsten Weg für Manager geworden, die im Passiven nicht glaubwürdig in der Breite konkurrieren kkDie durchschnittliche Zahl neuer Nutzer, die jeder bestehende Nutzer über Empfehlungen generiert. Über 1,0 verstärkt sich das Wachstum selbst und wird exponentiell.Vollständige Definition ansehen →önnen. Die Gebührenresilienz in Private Credit und Infrastruktur ist kein Zufall; sie spiegelt echte Illiquiditätsprämien und die Beratungskomplexität wider, für deren Management institutionelle Kunden weiterhin zahlen werden.

Wer als CFO den Gebührendruck als binäres Urteil über aktives Management behandelt, wird Kapital falsch allokieren. Die eigentliche Arbeit besteht darin, zu identifizieren, welche Bereiche des aktiven Gebührenpools strukturell verteidigungsfähig sind, und die Ressourcen dort zu bündeln, bevor die nächste Abflusswelle die Entscheidung für Sie trifft.

Der vollständige Kurs zu diesem Sektor:Finance in Asset & Wealth Management.